Das vorige Memo wandte den Rahmen aufgebaut/verteidigt/aufgegeben auf einen bestimmten Fall an. Dieses Memo tritt zu einer Frage zurück, die in den ersten sechs angelegt war und es verdient, direkt behandelt zu werden: Woraus besteht eine Position eigentlich?

Die früheren Memos haben das Wort „Position“ verwendet, als wäre es eine einzelne Sache. Die Position von TSMC. Die Position von Intel. Die Position einer Bank. In jedem Fall habe ich darüber geschrieben, wie die Position sich verändert, verteidigt, aufgebaut, aufgegeben wird, und die Position selbst hat als Analyseeinheit funktioniert. Aber eine Position ist keine einzelne Sache. Sie ist aus unterschiedlichen Bestandteilen aufgebaut, die sich — auf verschiedene Weise für verschiedene Akteure — zu etwas verbinden, das die strukturelle Lesart als eines behandelt.

Dieses Memo benennt die Bestandteile. Das Ziel ist, dem Leser ein Vokabular zu geben, nicht eine erschöpfende Theorie zu errichten. Das Vokabular erlaubt dem Leser, von jeder Position zu fragen, was sie tatsächlich zusammenhält. Wenn eine Position sich verändert, hat sich einer oder haben sich mehrere ihrer Bestandteile verändert. Eine zerbrechlich aussehende Position hat gewöhnlich nur einen oder zwei Bestandteile, die sie stützen. Eine ungewöhnlich robuste Position hat gewöhnlich mehrere, die einander verstärken.

Es gibt mindestens fünf Bestandteile, die in den bisher behandelten Fällen wiederkehren. Andere Leser mögen einen sechsten oder siebten hinzufügen; die fünf sind die, auf die ich in den früheren Memos tatsächlich zurückgegriffen habe.

Ressourcen

Ressourcen sind der sichtbarste Bestandteil einer Position. Sie kommen in mehreren Arten: die physischen (Fabs, Werke, Netze, Filialen, Distributionsflotten), die finanziellen (Bilanzkapazität, Kapitalbasis, einbehaltene Gewinne), die menschlichen (die Tiefe und Qualität der Belegschaft, das angehäufte institutionelle Wissen) und die intellektuellen (Patente, geschütztes Know-how, Marken als produktive Vermögenswerte).

Ressourcen sind der offensichtlichste Bestandteil und dementsprechend der, den man am häufigsten mit der ganzen Position verwechselt. Ein Leser, der die materiellen Vermögenswerte eines Unternehmens zusammenzählt und schließt, dass die Position das ist, was die Vermögenswerte beschreiben, hat nur einen Bestandteil gelesen. Intels Ressourcen waren 2018 enorm: ausgedehnte Fab-Kapazität über mehrere Kontinente, Milliarden an Kapital, eine Belegschaft, die die moderne Halbleiterindustrie aufgebaut hatte. Die strukturelle Position war dennoch gerutscht, weil andere Bestandteile sich verändert hatten.

Die relevante Frage zu einer Ressource ist nicht, wie viel der Akteur davon hat. Sie ist, was die Ressource in der Position hervorbringt, die der Akteur zu halten versucht. TSMCs Fabs und Intels Fabs waren auf der Ebene einer generischen „Fab“ ähnlich. Was sich unterschied, war, was jeder Satz von Fabs tatsächlich produzierte — pünktlich, zu welchen Kosten, für welche Kunden.

Für manche Akteure sind Ressourcen der dominierende Bestandteil. Kapitalintensive Infrastrukturgeschäfte (Eisenbahnen, Pipelines, Telekommunikationstürme, Häfen) halten Positionen, die wesentlich durch ihre Ressourcen definiert sind. Für andere Akteure sind Ressourcen ein kleiner Teil der Position. Eine reine Softwareplattform mag sehr wenige physische Ressourcen haben und eine Position, die größtenteils von anderen Bestandteilen zusammengehalten wird.

Beziehungen

Der zweite Bestandteil ist der Satz von Beziehungen, die der Akteur unterhält. Die wichtigsten sind gewöhnlich Kundenbeziehungen, aber der breitere Satz umfasst Lieferanten, Vertriebspartner, Regulierer, Mitarbeiter, Gemeinschaften. Beziehungen unterscheiden sich von Ressourcen darin, dass sie nicht geradeheraus gekauft werden können. Sie müssen über die Zeit aufgebaut und gepflegt werden, oft durch bestimmte Personen, oft zu eigentümlichen Konditionen, die sich nicht gut übertragen lassen.

Eine Kundenbeziehung im Geschäftskundenkontext — zwischen einem Auftragsfertiger und einem großen Chipentwickler oder zwischen einem Zahlungsabwickler und einem großen Händler — kann ein Jahrzehnt zum Aufbau brauchen und ist entsprechend schwer zu ersetzen. Als Apple seine kundenspezifische Chipfertigung über mehrere Jahre von einem Auftragsfertiger zu einem anderen verlagerte, war die Arbeit am Aufbau der neuen Beziehung jahrelange Design-Zusammenarbeit und Prozessabstimmung, keine Beschaffungsentscheidung.

Lieferantenbeziehungen funktionieren umgekehrt auf dieselbe Weise. Ein Halbleiterhersteller, der über Jahrzehnte zum bevorzugten Kunden der Lieferanten fortgeschrittener Lithografieausrüstung geworden ist, ist anders positioniert als ein neuer Marktteilnehmer, der jahrelang auf Kapazität warten müsste. Die Position wird nicht von den eigenen Ressourcen des Herstellers gehalten; sie wird zum Teil von der Position gehalten, die die Lieferanten ihm in der Warteschlange gegeben haben.

Vertriebsbeziehungen sind eine dritte Unterkategorie. Die Beziehung einer Konsummarke zu den beherrschenden Einzelhändlern ihrer Kategorie — einschließlich Regalplatz, Werbeunterstützung und der Bestandskonditionen, die den Unterschied zwischen Gewinn und Verlust ausmachen — ist ein Bestandteil der Position der Marke, der aus einer Bilanz nicht sichtbar ist.

Für manche Akteure sind Beziehungen der dominierende Bestandteil. Investmentbanken, Beratungsfirmen, bestimmte B2B-Softwareunternehmen halten Positionen, die größtenteils in lang gepflegten Beziehungen getragen werden. Die Vermögenswerte in der Bilanz sind ein kleiner Teil dessen, was die Firma ist. Für andere Akteure sind Beziehungen ein kleinerer Teil des Bildes. Eine verbrauchergerichtete App mit einem transaktionalen Verhältnis zu ihren Nutzern hat ein dünneres relationales Substrat, und die Position muss von anderen Bestandteilen gehalten werden.

Regulierung

Regulierung ist der dritte Bestandteil. Die meisten Positionen nehmen Regulierung als Hintergrund. Einige werden von ihr konstituiert.

Eine Banklizenz ist, wie das vorige Memo erörterte, kein Randmerkmal der Position einer Bank. Sie ist Teil dessen, was die Bank zur Bank macht. Die Patente und Zulassungen eines Pharmaunternehmens liegen nicht neben seiner Position; sie sind die Position. Die Frequenzbestände eines Telekommunikationsbetreibers, seine Wegerechte und seine Zusammenschaltungsvereinbarungen mit anderen Anbietern sind regulatorische Bestandteile der Position, und ohne sie existiert der Betreiber nicht als ein solcher.

Regulatorische Bestandteile haben eine eigentümliche Eigenschaft. Sie sind gewöhnlich unsichtbar, bis sie sich verändern. Eine Bankholding, die dieselbe Zulassung seit Jahrzehnten hält, denkt an die Zulassung nicht als an ein tägliches Anliegen. Ein Pharmaunternehmen, das ein Medikament seit fünfzehn Jahren verkauft, betrachtet die FDA-Zulassung nicht als aktiven Teil seines Betriebs. Aber wenn Regulierung sich verändert — sei es durch neue Gesetzgebung, regulatorische Neudeutung, Gerichtsentscheidungen oder eine Verschiebung der Vollzugsprioritäten —, kann die Position sich rasch bewegen, und auf Weisen, die die operativen Signale nicht vorhersagen würden.

Der AT&T-Fall im vierten Memo ist die sauberste Veranschaulichung. Die Positionsarchitektur des Bell System wurde zu großen Teilen vom regulatorischen Rahmen um sie herum zusammengehalten. Als der Rahmen sich durch Gerichtsbeschluss veränderte, veränderte sich die Position. Die operativen Signale des Unternehmens vor 1984 hätten die Architektur nach 1984 nicht vorhergesagt; die regulatorischen Signale hätten es.

Regulierung ist auch insofern ungewöhnlich, als sie je nach der Seite des Perimeters, auf der der Akteur steht, entweder ein verteidigender oder ein angreifender Mechanismus sein kann. Für Etablierte ist Regulierung oft ein Burggraben. Für Marktteilnehmer von außen ist Regulierung oft eine Mauer. Dasselbe regulatorische Merkmal, das die Position des einen Akteurs verteidigt, ist das Hindernis, das der andere Akteur überwinden müsste.

Pfadabhängigkeit

Pfadabhängigkeit ist der vierte Bestandteil. Sie ist die Anhäufung von Vorteilen, die sich über die Zeit aufgebaut haben — Vorteile, die ein Marktteilnehmer von Grund auf neu erschaffen müsste.

Lernkurven sind das sauberste Beispiel. Ein Halbleiterhersteller, der dieselbe Prozesstechnologie seit dreißig Jahren verfeinert, hat operatives Wissen angehäuft, das ein neuer Marktteilnehmer nicht kaufen, einstellen oder kopieren kann. Ein Teil des Wissens ist dokumentiert; das meiste steckt in den Menschen, in den Verfahren, im praktischen Verständnis dessen, was zu tun ist, wenn sich etwas nicht so verhält, wie die Dokumentation es vorhersagt. Der neue Marktteilnehmer müsste das Lernen neu durchlaufen, auf seiner eigenen Zeitlinie, mit seinen eigenen Fehlern.

Marke und Reputation wirken ähnlich. Eine Konsummarke, der Haushalte seit sechzig Jahren vertraut haben, hat eine Position, die ein Marktteilnehmer nicht dadurch neu erschaffen kann, dass er dasselbe Geld für dasselbe Marketing ausgibt. Das Vertrauen steckt in der kumulierten Geschichte. Die Kunden der Marke kamen aus Gründen zu ihr, die teils historisch sind und die sich mit jedem Jahr fortgesetzter Nutzung verstärken.

Pfadabhängigkeit zeigt sich auch im Kundenstamm selbst. Eine Marktposition mit einer installierten Basis von fünfzig Millionen Nutzern brauchte eine bestimmte Abfolge von Ereignissen zum Aufbau. Der gegenwärtige Zustand des Marktes spiegelt diese Abfolge. Ein Marktteilnehmer, der vorschlägt, heute etwas Ähnliches zu tun, tut es in einem Markt, der nicht mehr der Markt ist, in den der Etablierte hineinbaute, mit Nutzern, die bereits Gewohnheiten und Erwartungen haben, die der Etablierte mitgeprägt hat.

Pfadabhängigkeit ist der Bestandteil, den man am leichtesten mit Trägheit verwechselt. Die beiden sind verschieden. Trägheit ist das, was Veränderung in einem System langsam macht, in dem keine starken Kräfte darauf drängen. Pfadabhängigkeit ist das, was den gegenwärtigen Zustand eines Systems den bestimmten historischen Pfad widerspiegeln lässt, der ihn hervorbrachte — auf Weisen, die kostspielig zu wiederholen wären, selbst wenn der Marktteilnehmer hoch motiviert wäre.

Netzwerkeffekte

Der fünfte Bestandteil ist der Satz von Effekten, durch die der Wert einer Position mit der Größe oder Dichte des Netzwerks wächst, das sie stützt.

Netzwerkeffekte sind aus dem Schreiben über Softwareplattformen vertraut. Ein zweiseitiger Marktplatz wird nützlicher, je mehr Teilnehmer auf einer der beiden Seiten beitreten. Der Wert eines Kommunikationsprotokolls wächst mit jedem Nutzer, der es übernimmt. Ein Zahlungsnetzwerk ist umso funktionaler, je mehr Händler und Verbraucher teilnehmen.

Netzwerkeffekte sind auch in vielen Positionen vorhanden, die gewöhnlich nicht in Netzwerkbegriffen beschrieben werden. Das Verhältnis zwischen TSMC und den großen Chipentwicklern ist zum Teil ein Netzwerkeffekt: Je mehr Chipentwickler TSMCs Prozess nutzen, desto mehr wird der Prozess für gemeinsame Probleme verfeinert, und desto wirtschaftlicher ist es für den nächsten Entwickler beizutreten. Die Position einer großen Investmentbank an den Kapitalmärkten ist zum Teil ein Netzwerkeffekt: Je mehr Emittenten, Investoren und Analysten ihre Aktivität durch die Bank leiten, desto wertvoller wird jede Verbindung.

Netzwerkeffekte sind auch der Bestandteil, der am ehesten mit einer dauerhafteren Form von Position verwechselt wird, als er tatsächlich ist. Ein Netzwerkeffekt kann eine Position jahrelang verstärken und sich dann rasch auflösen, wenn ein konkurrierendes Netzwerk kritische Masse erreicht. Die Position scheint von Netzwerkeffekten gestützt zu sein, wo sie tatsächlich davon gestützt wurde, das einzige verfügbare Netzwerk zu sein. Wenn eine Alternative auftaucht, wird der Netzwerkeffekt, der die ursprüngliche Position stützte, zum Netzwerkeffekt, der die Alternative stützt. Deshalb neigen Positionen aus Netzwerkeffekten dazu, entweder sehr stark oder sehr zerbrechlich zu sein — je nachdem, auf welcher Seite der Schwelle zur kritischen Masse die Alternative steht.

Wie die Bestandteile sich verbinden

Die fünf Bestandteile verbinden sich auf verschiedene Weise für verschiedene Positionen. Es gibt keine Formel dafür, welche Positionen welche Bestandteile in welchen Anteilen brauchen; die Kombination ist empirisch, und die Arbeit des strukturellen Lesers ist, von einer gegebenen Position zu fragen, welche Bestandteile wie viel leisten.

Einige Muster kehren wieder. Die stärksten Positionen sind in der strukturellen Lesart jene mit mehreren einander verstärkenden Bestandteilen. Die im vorigen Memo erörterte Bankposition hat mindestens vier Bestandteile, die zusammenwirken: den regulatorischen Bestandteil (die Lizenz), den relationalen Bestandteil (Einlagenbeziehungen, oft über Generationen), den Pfadabhängigkeits-Bestandteil (angehäuftes Vertrauen, Filialinfrastruktur, Markengeschichte) und den Netzwerkeffekt-Bestandteil (Zugang zu Zahlungsschienen, die mit jedem Teilnehmer an Wert gewinnen). Jeder Bestandteil macht die anderen schwerer aus den Angeln zu heben.

Ein-Bestandteil-Positionen sind entsprechend schwächer. Eine Position, die nur von einem vorübergehenden regulatorischen Vorteil gehalten wird, oder nur von einem Netzwerkeffekt, den konkurrierende Netzwerke zu überwinden arbeiten, ist verwundbarer, als die Oberflächenbeschreibung nahelegt. Die diagnostische Frage, die man jeder scheinbar starken Position stellen sollte, ist, ob die Stärke über mehrere Bestandteile verteilt ist oder ob sie auf einem oder zwei ruht, die schneller verschwinden können als die übrigen.

Der Intel-Fall aus früheren Memos lässt sich in diesem Licht lesen. Intels Position ruhte, auf ihrem Höhepunkt, auf Ressourcen (Fabs und Kapital), Pfadabhängigkeit (Jahrzehnte von Prozess-Know-how) und Beziehungen (Kundenintegration mit PC- und Server-OEMs). Andere Bestandteile spielten eine kleinere Rolle. Als der Pfadabhängigkeits-Bestandteil erodierte — mit TSMC, das bei der Prozesstechnologie davonzog, und dem angehäuften Vorteil, der sich verschob —, verlor die Position eine wesentliche Stütze. Die Ressourcen und Beziehungen blieben, aber die Position war geschwächt, weil einer ihrer Hauptbestandteile sich bewegt hatte.

Diagnostischer Gebrauch

Das ist die methodische Funktion des Fünf-Bestandteile-Rahmens. Frage von jeder gegebenen Position: Welche Bestandteile stützen sie? Welche leisten mehr der Arbeit? Welche können sich verändern, und auf welche Arten von Signalen hin wäre die Veränderung sichtbar?

Der Rahmen gibt dem strukturellen Leser bestimmte Stellen, an denen er hinsehen kann. Die Signale, dass Ressourcen sich verändern, unterscheiden sich von regulatorischen Signalen. Regulatorische Signale unterscheiden sich von den Signalen erodierender Pfadabhängigkeit. Die Erörterung der Verzögerung im dritten Memo war im Rückblick eine Erörterung dessen, wie langsam die Veränderung eines Bestandteils (der Pfadabhängigkeit, im Intel-Fall) sich zur Lesart der Kurse fortpflanzte. Die Typologie der Bewegungstypen im fünften Memo (aufgebaut, verteidigt, aufgegeben) lässt sich nun verfeinern: Eine Position kann auf der Ebene jedes ihrer Bestandteile aufgebaut, verteidigt oder aufgegeben werden, und Veränderungen an verschiedenen Bestandteilen bewegen sich auf verschiedenen Zeitskalen.

Eine Position, die durch das Anhäufen eines Bestandteils über Jahrzehnte aufgebaut wird, sieht anders aus als eine, die durch das Integrieren bereits bestehender Bestandteile aufgebaut wird. Die verteidigte Variante ist zerbrechlicher, wenn sie von einem einzelnen Bestandteil gehalten wird, als wenn sie über mehrere gehalten wird. Eine Position, die auf der Ebene eines Bestandteils aufgegeben wird, mag insgesamt noch halten; eine, die zwei gleichzeitig verliert, hält gewöhnlich nicht.

Grenzen des Rahmens

Zwei Anmerkungen möchte ich markieren. Die erste ist, dass die fünf Bestandteile sich nicht gegenseitig ausschließen. Ein gegebenes Merkmal einer Position kann unter mehr als eine Überschrift fallen. Eine langjährige Kundenbeziehung ist sowohl eine Beziehung als auch eine Form von Pfadabhängigkeit. Eine regulatorische Lizenz, deren Erlangung Jahrzehnte brauchte, ist Regulierung und Pfadabhängigkeit. Die Kategorien überlappen, weil die zugrunde liegende Wirklichkeit sich nicht sauber teilt. Der Rahmen ist dazu gedacht, dem Leser ein Vokabular für die diagnostischen Fragen zu geben, nicht dazu, jedes Merkmal in genau eine Schublade zu zwingen.

Die zweite ist, dass die fünf Bestandteile nicht erschöpfen, was eine Position zusammenhält. Andere Leser mögen auf einen sechsten verweisen: Kultur vielleicht, oder geografische Konzentration, oder die politische Ökonomie eines bestimmten Sektors. Die fünf, die ich benannt habe, sind die, die in den bisher behandelten Fällen die meiste Arbeit geleistet haben. Andere Fälle mögen andere Bestandteile verlangen. Der Rahmen ist vorläufig und es wert, revidiert zu werden, sobald die Fälle offenbaren, was er noch nicht erfasst.

Schluss

Das Memo des nächsten Monats wendet sich einem historischen Fall zu, in dem eine Position, die jahrhundertelang gehalten hatte, verloren ging, weil die Bestandteile darunter sich veränderten, ohne dass der Akteur sich entsprechend änderte. Der Fall ist die Hanse zwischen etwa dem fünfzehnten und siebzehnten Jahrhundert. Die strukturelle Position der Hanse ruhte auf einer bestimmten Kombination aus Handelsweg-Geografie, regulatorischer Autonomie, die ihr von feudalen Obrigkeiten gewährt wurde, und Städte-Netzwerkeffekten. Jeder dieser Bestandteile verschob sich über einen langen Zeitraum, als der Atlantikhandel aufstieg, als territoriale Nationalstaaten sich bildeten und als das relative Gewicht von baltischem gegenüber atlantischem Handel sich umkehrte. Die Hanse passte sich nicht an. Die Position erodierte, langsam und dann sichtbarer, über eine Strecke von Jahrzehnten, die etwa von der Mitte des fünfzehnten Jahrhunderts bis zur förmlichen Auflösung 1669 reicht. Als methodische Übung ist der Fall ein Intel in Langform: langsame Erosion eines Bestandteils nach dem anderen, Verzögerung zwischen Erosion und Anerkennung, im Maßstab vormoderner Jahrhunderte.

Keine Anlageberatung. Strukturelle Beobachtung zum Zweck methodischer Reflexion. Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse.